2026年1月，湖南衡阳高新区，铂科电子的生产线全速运转。万级无尘车间里，全自动贴片机以每分钟超250次的速度精准贴装。这座总投资10亿元、占地1.5万余平方米的基地，自2025年2月试生产以来月产量已突破10万台，订单排至2026年一季度，投产10个月出货量翻番。
“AI的竞赛最终是能源效率的竞赛。”董事长尹国栋说。
工厂热火朝天。同一家公司，同一份财报，却记录着另一个故事——2026年第一季度，铂科电子亏损532.4万元。
这家公司曾于2026年1月12日首次向港交所递表，6个月后招股书失效。7月13日，铂科电子带着一份由盈转亏的季报再次递表。
一、从台达走出的“电源老兵”
47岁的尹国栋，本科与研究生均就读于哈尔滨工业大学。毕业后进入全球电源管理龙头台达电子的杭州分公司，一干就是13年，从工程师做到高端电源开发技术总监。
2021年3月，杭州铂科电子股份有限公司正式成立。成立仅两个月，就拿到天使轮投资——投资方是当时的区块链矿机芯片龙头深圳比特微（旗下“神马矿机”声名赫赫），出资500万元。这笔钱给了铂科电子粮草，也把它绑上了矿机电源的战车。
如今公司5名执行董事中，含尹国栋在内共有4人出自台达电子杭州分部。一支“台达系”班底，构成了这家年轻公司最扎实的底色。值得一提的是，尹国栋之妻朱燕辉虽未在公司任职，却通过后续推出的员工持股平台与这家公司深度绑定——这成了后文股权激励安排中最受争议的一笔。
二、三年四倍的“增长神话”，一季度突然“变脸”
招股书显示，2023年至2025年，铂科电子营业收入从2.61亿元增至10.45亿元，两年翻了逾四倍。同期净利润从423.7万元增至3960.1万元，2025年进一步突破9713.1万元。
按弗若斯特沙利文数据，以2025年收益计，铂科电子是中国内地第二大高性能算力服务器电源供应商，市场份额15.8%，全球份额6.9%。
资本端同样热闹。成立五年间公司完成多轮融资，投资方涵盖产业资本与多地国资。最新B+轮投后估值达13.91亿元，较成立初期涨了近40倍。消费电子龙头领益智造也在2025年通过受让及增资成为持股约1.83%的战略投资者，并与铂科电子合资成立湖南赛铂电子。
然而，转折来得很突然。
2026年第一季度，营收同比增长约35%至2.15亿元，净利润却由盈转亏，录得净亏损532.4万元。
招股书把原因归结为研发开支与汇兑亏损。一季度研发开支2850.1万元，同比增长70.2%；外汇损失814.8万元，而去年同期仅21.3万元。
更值得警惕的是现金流。一季度经营活动现金流净流出约7976.6万元；应收账款从1.57亿元激增至2.43亿元，周转天数拉长到84天（2023年仅21.9天）；账面现金从3.72亿元骤降至2.41亿元。增收不增利、盈利质量下滑，在第一个完整季度就露出了苗头。
偏偏此时，核心高管薪酬在大幅上涨——2025年尹国栋年薪218万元，增长76%；COO陈刚薪酬174万元，增长79%。这个“彩蛋”在亏损季报里显得格外刺眼。
三、“比特”双煞：大股东也是大客户
铂科电子最绕不开的，是“比特”二字。
深圳比特微既是天使轮股东（现持股8.52%，为第三大股东），也曾是最大客户：2023年、2024年来自比特微的收入占比高达89.9%和51.1%。这一比例降至2025年的22.0%、2026年一季度的9.0%，但“股东兼大客户”的关联结构始终悬在头顶。
取而代之成为新第一大客户的，是另一家“比特系”公司——总部位于新加坡、纳斯达克上市的比特小鹿（由加密圈传奇人物吴忌寒创立）。问题在于账期：比特微账期30天，比特小鹿长达90天。公司坦言“为与我们有长期关系的核心客户延长信贷期”，代价是应收账款与周转天数持续攀升。
客户高度集中问题并未根治。报告期内前五大客户销售占比分别为94.8%、91.6%、86.7%和93.5%，始终高于85%。一家大客户的订单波动，就足以搅动整盘业绩。
四、AI故事，讲了却没讲成
铂科电子在招股书里把自己包装成“高性能算力服务器电源”企业，试图贴上AI标签。但AI业务的真实成色，冷得发人深省。
报告期内，AI算力服务器电源收入分别为6.3万元、166.8万元、743.2万元和135万元，占总营收的比例长期不足1%，2026年一季度仅为0.6%。更关键的是，公司“并无为AI算力服务器电源产品设立专门的生产线”。被寄予厚望的第二曲线，还停在PPT里。
研发投入方向也耐人寻味。研发费用率从2023年的16.2%一路降至2025年的8.0%。截至最后实际可行日期，公司拥有57项专利（含申请中）及14项软件著作权，其中已授权42项、发明专利仅11项；而同期欧陆通、中恒电气、麦格米特的授权发明专利分别达30项、146项和361项，差距悬殊。
更微妙的是毛利率背离：AI算力服务器电源毛利率突破40%，近乎是专用算力电源（2026年一季度19.7%）的两倍——但体量太小，无法支撑整体业绩。《经济参考报》曾就此致电致函公司，截至发稿未获回复。
这家公司真正赚钱的业务，藏在另一个名字里。
五、命系“币周期”
招股书中“专用算力服务器电源”的另一重身份，就是矿机电源——下游需求与加密货币价格高度绑定。
报告期内，比特币价格从约1.66万美元低点，冲高至2025年10月的约12.62万美元历史高位，随后回落至2026年中6.5万美元区间。2023年至2025年，正是这轮加密上行周期，托举了专用算力电源从2.5亿元到7.19亿元的跃升。
一旦周期逆转，高增长恐难以为继——2026年一季度专用电源毛利率已由22.5%降至19.7%。海外营收占比从几乎为零骤升至78.3%，公司已深度暴露于汇率波动和国际贸易摩擦风险中。
这也解释了投资者的两难：你买的是一家“AI算力电源公司”，还是一家“披着AI外衣的矿机周期股”？
六、股权激励“白菜价”与悬而未决的问询
IPO前，铂科电子以“白菜价”向员工持股平台授予股份，认购价介于0.8元至11.7元，较公允价值折让73%至97.5%——G批折让超过97%，几乎“白送”。
而这一激励计划的最大受益人，是未在公司任职的实控人尹国栋之妻朱燕辉。她合计持有该平台约28.86%权益，公司仅以“家庭资产安排”一笔带过——这与股权激励“旨在使合资格参与者利益与公司一致”的初衷，显然存在张力。
监管已经注意到。2026年4月，中国证监会向铂科电子出具境外发行上市备案补充材料要求，要求公司就新增股东入股价格公允性、股权激励合规性、是否存在利益输送等事项出具结论性意见。截至招股书披露，公司尚未收到备案通知书。一道关键的合规闸门，仍未打开。
公允地说，铂科电子并非没有亮点。它踩中AI算力与储能两大风口，拥有一支从台达带出来的成熟电源班底，五年长成国内第二大算力服务器电源厂商。招股书也承认：“有限的经营历史使得评估业务前景变得困难。”
但投资者真正要算的，是一笔风险账：客户集中度畸高；大股东身兼客户；AI业务占比不足1%、尚无专门产线；业绩随币周期剧烈起伏；估值五年涨近40倍的同时，股权激励折价高达97%、实控人家属为最大受益人——再叠加上一份尚未答复的证监会问询函。
衡阳工厂三班倒还在继续，机械臂以每分钟250次的速度精准贴装，订单排到了下个季度。但工厂的热火朝天与财报的冰冷数字之间，隔着的或许正是这家公司最真实的底色。
当AI与储能的故事遇上矿机周期的旧账，铂科电子要证明的，远不止一份漂亮的三年财报。（资钛出品）
【数据来源】本文所有营收、利润、客户占比、专利、股权、问询等核心数据均对照港交所招股书、弗若斯特沙利文报告，及经济参考报等公开报道；人物关系依据招股书与公开工商信息比对。加密货币价格区间引自公开市场数据。文中“铂科电子”特指杭州铂科电子股份有限公司，与铂科新材（300811.SZ）无关。本文不构成投资建议。
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